绪论

一 问题的提出与研究意义

（一）问题的提出

2009年10月30日，首批28家创业板上市公司在深圳证券交易所挂牌交易，由于创业板之前受到媒体的广泛推介，加之创业板整体市值规模较小，出现了在上市后半小时内，有5只个股涨幅超过150%，到收盘时，创业板平均涨幅达到106%，涨幅最高的为南风股份，达到209%，而且由于盘中受到资金爆炒，证监会不得不临时停牌，成为中国资本市场发展的又一件操纵市场标志事件。截至2010年11月1日，在创业板上市的142家上市公司发行均价为33.56元，IPO的市盈率均值为66.38倍，超募率为2.1倍，远高于主板和中小板股票^[1]。回顾上证指数与创业板指数又可发现，在2012年12月3日（12月的首个交易日）到2013年9月30日，以收盘点位计算，上证指数从1959.77点上涨至2174.67点，涨幅为10.96%，而创业板指数从593.66点上涨至1378.15点，涨幅为132.14%，竟然是上证指数涨幅的13倍多，为何会产生如此巨大差异呢？

2014年5月中国证监会在官网上公布了元力股份、科泰电源等18家创业板、中小板股票涉嫌股价操纵。无独有偶，2015年5月，全通教育等12只股票涉嫌股价操纵[其中创业板股票有万邦达（300055）、安硕信息（300380）、全通教育（300359），其余公司多数为深圳中小板股票]。2015年11月，私募基金经理徐翔掌握的泽熙投资轰然倒塌也引来国内外投资界一片哗然，截至2015年，泽熙1期实现了323.55%的总回报，泽熙2期实现了160.34%的总回报，泽熙3期实现了382.07%的总回报，泽熙4期和泽熙5期则分别实现了210%和180%的回报。若论成立以来的长期收益，泽熙五种产品更是包揽了私募产品前五的座席，创造了中国私募界的收益神话。不料2015年11月1日晚间，新华社播发了徐翔等人通过非法手段获取股市内幕信息，从事内幕交易、操纵股票交易价格，其行为涉嫌违法犯罪，被公安机关依法采取刑事强制措施的消息。在事后披露出的交易明细中，投资者也发现万邦达等创业板公司也赫然列在股价操纵的名单上。

国内大量的实证研究发现，“庄”的存在会导致股票价格出现明显高于市场平均收益，放大了股票的价格对会计盈余等信息的反应，导致市场出现“三高”（高市盈率、高发行价、高超额募集）现象。^[2]2013年美国芝加哥大学Eugene F.Fama教授被授予诺贝尔经济学奖，他最大的贡献是提出的有效市场理论。根据该理论，如果各种私下和公开信息在证券价格中充分体现，那么证券市场呈现为有效市场状态。在有效市场状态下，任何企图战胜市场的想法都不可能成功的，投资者不可能长期稳定获取高于市场平均回报率的报酬。对照创业板成分股与市场平均波动情况可以反证我国证券市场远未达到有效市场状态，说明该理论因为其严格的前提假设很难解释板块的超额溢价行为。

股票市场中的操纵问题似乎是股市的顽疾，也是我国乃至全世界证券市场中存在的不合理现象之一。市场中的操纵行为会使得操纵者获得超额报酬而损害了公平、公正、公开的“三公”原则，会伤害投资者对股票资产的持有态度，甚至会使得证券市场丧失了有效配置社会资源的能力。操纵问题的解决离不开对操纵过程的分析和对我国资本市场股价波动实际状况的研究。创业板股票在操纵期间有怎样的微观交易特征呢？操纵的发生对创业板股票的资产定价有什么影响呢？创业板股票的操纵能够提前预判吗？这是本书所要尝试解决的问题。

（二）研究意义

股价操纵问题的研究，经典的金融理论关注不多。所以，我们可以认为股价操纵现象难以根治的原因在于操纵机理识别的理论“黑箱”尚未被打开。如果本书能够从创业板股价被操纵后的市场表现中寻找到关键变量，那么无异于找到了打开交易型股价操纵“黑箱”的钥匙。从理论角度看，创业板市场操纵行为特征如何、操纵特征变量的参数波动特征对研究新兴资本市场环境下的定价机制有理论贡献，对资本市场治理有重要现实意义，理解新兴资本市场中的微观市场结构、优化资产配置效率也具有重要意义。从中小投资者角度看，能否识别股价操纵者的交易策略，也是关乎其能否实现“跟风”交易还是沦为噪声交易者的重要问题，也是有关市场公平能否实现，价值投资导向能否树立的重要问题。从监管者角度看，打击各种股价操纵行为是其重要职能，但是对操纵股价的交易监控和认定需要有专业性知识，需要各种综合分析工具的应用，也要建立在股价操纵机理清晰掌握的基础上，本书对创业板股票股价操纵问题的研究也希望能对打击股价操纵犯罪有所贡献。